Il “Crowdfunding”

Alberto Magnani Avvocato esperto di diritto commerciale, fallimentare, proprietà intellettuale e commercio internazionale e cultore della materia in Diritto Commerciale Università degli Studi di Parma – Facoltà di Economia

“Crowd funding” o “crowdfunding” (in inglese crowd significa folla e funding finanziamento) è un procedimento per la raccolta di fondi per finanziare progetti di varia natura caratterizzato dal fatto che i fondi sono richiesti agli interessati al progetto e non ad intermediari del credito.

Il progetto può consistere in un nuovo prodotto o servizio – per esempio nel momento del passaggio da prototipi ad avvio della produzione – oppure in un progetto di altra natura, per esempio nel settore delle attività creative, come la produzione di un nuovo film, l’incisione di un’opera musicale, la produzione di uno spettacolo teatrale, l’esecuzione di una campagna politica, lo sviluppo di un nuovo software, un’indagine di tipo giornalistico per la realizzazione di un reportage, oppure anche un’iniziativa benefica.

Il promotore dell’iniziativa domanda i fondi direttamente al pubblico dei consumatori interessati al prodotto, al servizio oppure al raggiungimento di un determinato obiettivo d’interesse pubblico e ciò avviene attraverso l’attività di un intermediario le c.d. “piattaforme” di crowdfunding[1].

Si tratta di soggetti i quali gratuitamente, oppure trattenendo una percentuale delle somme raccolte, mettono a disposizione un sito internet nel quale il promotore può esporre, spesso con un video, la sua proposta, i termini anche temporali della richiesta di denaro, indicando che cosa viene promesso in cambio.

A coloro che finanziano, spesso con piccole somme[2], un’iniziativa, nella maggioranza dei casi viene promesso un esemplare del prodotto o la prestazione del servizio oppure altri vantaggi non monetari (reward based crowdfunding ovvero “crowdfunding basato su di una ricompensa”).

In altri casi viene offerta una quota societaria oppure altri tipi di remunerazione comunque classificabili come un vantaggio di carattere sostanzialmente monetario (equity crowdfunding[3] – ovvero “crowdfunding basato sulla partecipazione al capitale di rischio” ulteriormente distinto da alcuni nell’ulteriore sottotipo del “lending crowdfunding” caratterizzato dal prestito di una somma).

Da un punto di vista civilistico, la disciplina legale generale applicabile al reward based crowdfunding[4] è quella della promessa al pubblico descritta all’art. 1989 c.c.[5] “Colui che, rivolgendosi al pubblico, promette una prestazione a favore di chi si trovi in una determinata situazione o compia una determinata azione, è vincolato dalla promessa non appena questa è resa pubblica”.

La responsabilità del crowdfunder muterà a seconda delle molteplici variabili dello strumento in parola (tipo di promessa, suo contenuto e condizioni poste): in alcuni casi i versamenti da parte degli interessati avvengono soltanto una volta raccolto un numero di promesse di finanziamento a copertura dell’intera somma richiesta per finanziare il progetto, in altri casi avviene immediatamente.

Difficile argomentare in merito vista l’alta variabilità del contenuto dell’offerta, tuttavia è utile segnalare come in quasi tutte le piattaforme di crowdfunding la disciplina contrattuale è ridotta al minimo: semplicemente si avverte che il gestore del sito non fornisce alcuna garanzia trattandosi unicamente del fornitore del sito e non di un garante delle iniziative pubblicizzate e che il “premio” sarà consegnato nel solo caso di raccolta della somma integrale richiesta e che potrebbero sorgere difficoltà che potrebbero condizionare la buona esecuzione del progetto.

L’offerente può inserire anche una serie di limitazioni di responsabilità in caso di fallimento dell’iniziativa o di raggiungimento di un risultato diverso da quello sperato.

In relazione al fatto che il contratto viene sottoscritto a distanza e per fatti concludenti – con il versamento della somma ed  un “click” su di una pagina web – è utile porsi il quesito dell’efficacia della limitazioni di responsabilità eventualmente presenti anche in relazione all’eventuale applicazione della disciplina delle vendite a distanza e fuori dai locali commerciali e, quindi, del D.Lgs. 206/2005 (Codice del Consumo): l’applicazione della citata normativa è da valutarsi anche alla luce del fatto che il promittente possa qualificarsi come un professionista o meno.

Utile segnalare che tale norma ha subito dal Giugno 2014 significative modifiche in forza del recepimento della Direttiva 2011/83/UE del parlamento europeo e del consiglio del 25 ottobre 2011 sui diritti dei consumatori.

Quanto detto in sostanza esaurisce il tema del crowdfunding basato su di un incentivo di carattere non monetario, qualora, invece, ci si riferisca, all’equity crowdfunding, quindi alla promessa al pubblico di una remunerazione sostanzialmente monetaria, allora il tema si complica in considerazione delle norme a regolamentazione del settore dell’offerta al pubblico di strumenti finanziari nel quale si inserisce il fenomeno in commento, il riferimento è alla disciplina relativa fissata dal D.Lgs. 58/1998 (Testo Unico in materia Finanziaria od altrimenti detto “TUF”).

Per tale ragione l’Italia ha ritenuto di normare il fenomeno in parola, tanto che dal Luglio del 2013 è la prima nazione europea ad adottare un regolamento completo a proposito dell’equity-crowdfunding: la norma è stata introdotta dall’art. 30 comma 2 Decreto Legge 18.10.2012 n.179 convertito (in vigore con modificazioni dalla legge 17.12.2012 n. 221): si parla dell’art. 50 quinquies del TUF e del regolamento Consob correlato.

L’art. 50 quinquies[6] (“gestione di portali per la raccolta di capitali per start-up innovative”), con la definizione legale dell’equity crowdfunding fissa un regime regolamentare speciale, per le fattispecie che vi rientrano, che consente di sottrarsi alla disciplina ordinaria dell’offerta al pubblico di strumenti finanziari ben più complessa e responsabilizzante sia per l’emittente (“crowdfunder”) sia per l’intermediario (piattaforma di crowdfunding).

La norma di legge ha delegato alla Consob l’emanazione del relativo regolamento (la cui analisi dei rischi e vantaggi si trova rappresentata dal diagramma qui sotto riportato e proveniente dal sito www.consob.it).

 

Il “Regolamento sulla raccolta di capitali di rischio da parte di start-up innovative tramite portali on-line” emanato da Consob ai sensi degli artt.li 50-quinquies e 100-ter del D.Lgs. 24.2.1998 n. 58 e adottato con delibera n. 18592 del 26 giugno 2013.

Il regolamento ha autorizzato le società neocostituite italiane c.d. “innovative”, e quelle comunitarie con una sede secondaria e stabile organizzazione fiscale in Italia, ad emettere ed offrire al pubblico dei risparmiatori, purché attraverso enti autorizzati, le  quote o le azioni del proprio capitale sociale.

In sostanza è stato introdotto l’obbligo di affidare l’offerta al pubblico a soggetti, le piattaforme di crowdfunding, che siano iscritti in un Registro tenuto dalla Consob.

Le Banche sono iscritte di diritto senza verifiche ma soltanto con una forma di pubblicità, mentre per gli altri soggetti l’iscrizione  avviene nel rispetto del Regolamento e la Consob delibera entro 60 giorni decretando, a seguito di un’istruttoria, l’iscrizione od il rigetto (ad oggi la sezione speciale del registro, quella delle banche od altri intermediari finanziari che si dichiarano interessati all’attività in parola contiene un unico nominativo -www.unicaseed.it- mentre la sezione ordinaria del registro contiene undici nominativi -www.assitecacrowd.com, www.crowdfundme.it, www.ecomill.it, www.fundera.it, www.muumlab.com, www.nextequity.it, www.mamacrowd.com, www.smarthub.eu, www.starsup.it, www.equity.tip.ventures, www.wearestarting.it).

 

Gli elementi da rispettare per l’iscrizione sono:

• i requisiti di onorabilità dei soggetti che detengono il controllo o che svolgono funzioni amministrative o gestionali;
• la diligenza, correttezza e trasparenza nella informazione al pubblico e nella gestione ed in particolare riguardo all’obbligo di evitare situazioni di conflitto di interesse;
• l’informativa agli investitori non istituzionali circa l’adeguatezza del rapporto fra le proprie risorse e l’investimento nel crowdfunding da considerarsi ad alto rischio;
• l’informativa pubblica sui dati rilevanti del gestore;
• l’informativa pubblica sulle start-up

Un altro aspetto fissato dalla normativa è quello della piena trasparenza nell’agire garantita da obblighi relativi alla gestione degli ordini di adesione degli investitori anche connessi ai rischi operativi, obblighi di riservatezza ed obblighi di conservazione della documentazione.

L’art. 21 fissa i termini delle informative da trasmettere alla Consob per esempio in caso di variazioni dello statuto, dei soggetti che detengono il controllo o dei soggetti che svolgono le funzioni di amministrazione, direzione e controllo, informazioni relative alla perdita dei requisiti di onorabilità da parte dei soggetti che sono tenuti a goderne, le date di inizio, interruzione e riavvio dell’attività.

La stessa norma impone che, entro il 31 marzo di ciascun anno, il gestore trasmetta alla Consob una relazione sulle attività svolte e sulla struttura organizzativa con i dati sull’operatività del portale in modo aggregato e i dati sui reclami ricevuti per iscritto, le misure adottate per rimediare a eventuali carenze rilevate, nonché le attività pianificate.

Consob ha facoltà, nei casi di necessità ed urgenza, di disporre in via cautelare la sospensione dell’attività del gestore per un periodo non superiore a novanta giorni “qualora sussistano fondati elementi che facciano presumere l’esistenza di gravi violazioni di legge ovvero di disposizioni generali o particolari impartite dalla Consob atte a dar luogo alla radiazione dal registro”.

L’art. 24 del Regolamento fissa le “condizioni relative alle offerte sul portale” in base alle quali il gestore verifica che lo statuto o l’atto costitutivo dell’emittente preveda:

“a) il diritto di recesso dalla società ovvero il diritto di co-vendita delle proprie partecipazioni nonché le relative modalità e condizioni di esercizio nel caso in cui i soci di controllo, successivamente all’offerta, trasferiscano il controllo a terzi, in favore degli investitori diversi dagli investitori professionali o dalle altre categorie di investitori indicate al comma 2 che abbiano acquistato o sottoscritto strumenti finanziari offerti tramite portale. Tali diritti sono riconosciuti per il periodo in cui sussistono i requisiti previsti dall’articolo 25, commi 2 e 4, del decreto e comunque per almeno tre anni dalla conclusione dell’offerta;  b) la comunicazione alla società nonché la pubblicazione dei patti parasociali nel sito internet dell’emittente”.

L’elemento più significativo della normativa è quello che impone di coinvolgere investitori istituzionali in ciascun progetto.

Il gestore dovrà verificare, infatti, “che una quota almeno pari al 5% degli strumenti finanziari offerti sia stata sottoscritta da investitori professionali o da fondazioni bancarie o da incubatori di start-up innovative previsto all’articolo 25, comma 5, del decreto”.

In sostanza l’equity crowdfunding in Italia è condizionato alla presenza di investitori istituzionali che garantiscano la sottoscrizione del 5% di ciascun progetto.

Tale investimento, se promesso da investitori antecedentemente all’offerta al pubblico, può essere revocato in base all’art. 25 del Regolamento “quando, tra il momento dell’adesione all’offerta e quello in cui la stessa è definitivamente chiusa, sopravvenga un fatto nuovo o sia rilevato errore materiale concernente le informazioni esposte sul portale, che siano atti a influire sulla decisione dell’investimento”.

Un’altra restrizione dell’equity crowdfunding italiano è che esso è riservato alle start-up innovative nel settore tecnologico o a vocazione sociale ovvero quelle società che hanno i requisiti per iscriversi nella sezione speciale del Registro delle Imprese.

Ci si riferisce alle società nate dalla legge 17.12.2012 n. 221 (conversione in legge, con modificazioni, del decreto-legge 18 ottobre 2012, n. 179, recante ulteriori misure urgenti per la crescita del Paese c.d. “Legge crescita 2.0”) che ha istituito le c.d. start-up innovative nel settore tecnologico che consente, con alcuni vantaggi in materia di diritto del lavoro e fiscale, la costituzione e iscrizione alla relativa sezione speciale del Registro Imprese delle “società di capitali, costituite anche in forma cooperativa, di diritto italiano ovvero una società europea, residente in Italia, le cui partecipazioni non sono quotate su un mercato regolamentato” che possiedano i seguenti requisiti:

• la maggioranza del capitale è detenuta da persone fisiche dalla costituzione e per almeno 24 mesi;
• sono costituite da non più di quarantotto mesi;
• hanno sede principale in Italia;
• dal secondo anno il totale del valore della produzione annua non è superiore a 5 milioni di euro;
• non distribuiscono, e non hanno distribuito, utili;
• hanno come oggetto sociale lo sviluppo, la produzione e la commercializzazione di prodotti o servizi innovativi ad alto valore tecnologico;
• non sono state costituite da una fusione/scissione societaria o a seguito di cessione di azienda o di ramo di azienda;
• possiedono alcuni altri requisiti dimensionali caratterizzanti (le spese in ricerca e sviluppo sono uguali o superiori al venti per cento del maggiore valore fra costo e valore totale della produzione, sono collaboratori, a qualsiasi titolo in percentuale di almeno un terzo della forza lavoro complessiva, persone in possesso di titolo di dottorato di ricerca – oppure sono dottorandi –  oppure laureati che abbiano svolto attività di ricerca certificata presso istituti di ricerca pubblici o privati; siano titolari o depositarie o licenziatarie di almeno un privativa industriale relativa a una invenzione industriale, biotecnologica, a una topografia di prodotto a semiconduttori o ad una nuova varietà vegetale direttamente afferenti all’oggetto sociale e all’attività di impresa).

È evidente che non tutte le iniziative economiche potranno vedersi riconosciute in queste caratteristiche e, di conseguenza, non potranno fare ricorso all’equity crowdfunding.

V’è chi[7] ha criticato questa limitazione in quanto non sarebbe giustificata da alcuna ragione di protezione dei consumatori/investitori in quanto “non si vede perché si dovrebbe discriminare un giovane designer che abbia disegnato una collezione di abbigliamento e voglia accedere al crowdfunding per finanziare la produzione rispetto ad un giovane che abbia realizzato o intenda realizzare un applicazione per dispositivi portatili. La ragione non sembra poter essere individuata nell’esigenza di protezione degli investitori essendo indubbio che l’investimento nelle attività tipicamente svolte dalle start-up innovative (sviluppo di tecnologie innovative) è per definizione più rischioso rispetto all’investimento in attività “tradizionali”. Sarebbe stato, dunque, più opportuno rimettere al gestore, senza alcuna limitazione, la selezione delle offerte da presentare sul portale”.

Sono, inoltre, esclusi gli strumenti finanziari diversi dalla condivisone di quote ed azioni: non è, quindi, possibile attraverso l’equity crowdfunding in Italia, poter remunerare i finanziatori con strumenti quali obbligazioni o warrant obbligando i promotori a far entrare nel capitale sociale i finanziatori.

Il Regolamento esclude, infine, la possibilità per i gestori diversi dalle banche di detenere la disponibilità di somme di denaro dei clienti, attività per la quale, quindi, si dovrà fare riferimento a banche ed imprese di investimento che, nei riguardi dei consumatori/investitori, opereranno nel rispetto del TUF e disciplina di attuazione compreso l’obbligo di stendere un profilo dell’investitore e valutare l’adeguatezza dell’investimento rispetto alle caratteristiche del cliente.

Sono esentati da questo “passaggio” gli investimenti di limitate dimensioni che, quindi, la piattaforma di crowdfunding potrà raccogliere direttamente dai consumatori/finanziatori: i limiti sono cinquecento euro per investimento e mille euro annui per le persone fisiche e cinquemila euro per investimento e diecimila euro annui per le persone giuridiche

Il complesso di questi vincoli, per quanto forse giustificati in alcuni casi dalla volontà di salvaguardare il pubblico dei risparmiatori, hanno come conseguenza di restringere l’applicazione pratica dello strumento a casi residuali nei quali, in ogni modo, l’intervento di un professionista del credito sarà comunque di fatto necessario.

 

Consultazione pubblica della Commissione  Europea

La Commissione Europea ha condotto una consultazione pubblica sul tema del crowdfunding che ha consentito a chiunque di esprimere il proprio parere in merito: reperibile on-line sul sito europa.eu[8], è stata ideata per comprendere come promuovere il crowdfunding in Europa ottenendo dal pubblico suggerimenti in merito all’adozione di strumenti di “soft-law” ovvero strumenti non cogenti, diversi da norme di legge quali, per esempio, regolamenti di categoria ai quali le piattaforme potrebbero fare riferimento volontariamente.

Il risultato è stato la raccolta di 893 questionari compilati[9] che paiono, pur in un clima di generale fiducia verso il sistema, suggerire che vi sia necessità di un’adeguata struttura regolamentare che assicuri trasparenza ed adeguata protezione degli investitori nei modelli “finanziari”.

Non è ancora chiaro cosa farà l’Unione Europea, ma è da ritenersi che difficilmente un settore così “cross-border” nel senso di attivo al di fuori di limiti territoriali nazionali, venga lasciato alle iniziative dei legislatori nazionali[10] anche se, a parere di chi scrive, il fatto che il regime di uniformazione già presente nel settore finanziario – per esempio la disciplina MiFiD – dovrebbe rassicurare a sufficienza gli utenti, e quindi anche le autorità pubbliche.

A questo si aggiunga, per valutare l’importanza relativa dell’eventuale futura disciplina comunitaria, che nessuna delle più grandi piattaforme di crowdfunding ha sede in Europa ma negli Stati Uniti[11].

 

Conclusioni

I limiti posti all’equity crowdfunding dal Regolamento Consob 2013 (e dall’art. 50 quinquies del TUF introdotto nel 2012) sono tali da disincentivarne l’effettivo impiego e rendere sostanzialmente necessario rivolgersi a soggetti istituzionali: pertanto o le Banche ed altri Enti promuoveranno il crowdfunding – ciò che fino ad ora possiamo dire non hanno inteso fare – oppure difficilmente ci sarà uno sviluppo di questa forma di reperimento di capitali e di investimento.

Diversa e più ottimistica deve dirsi l’analisi del reward based crowdfunding, quello nel quale l’offerente promette una remunerazione non monetaria: può definirsi come l’ottenimento di un pagamento anticipato da parte di un piccolo imprenditore che realizza un prodotto nuovo e non vuole rivolgersi ai canali ordinari di finanziamento.

Tutto ciò dal punto di vista del “consumatore” si traduce in un atto di grande fiducia – anche se in relazione a somme di piccolo ammontare – perché si acquista e si paga oggi un prodotto od un servizio che deve ancora essere sviluppato tanto che la relativa consegna è promessa per molti mesi dopo il versamento.

Per questa ragione lo strumento esaminato sembrerebbe poco consono ad uno sviluppo significativo in una società nella quale la fiducia reciproca è riposta con difficoltà tanto che altri canali di finanziamento “non professionali” previsti dalla disciplina legale hanno avuto scarso successo (per esempio non è nota allo scrivente nemmeno un’applicazione, rivolta realmente al pubblico, dell’istituto dei titoli di debito delle s.r.l. in vigore dal 1.1.2004).

Nonostante ciò, per il fatto che il crowdfunding non chiede un investimento consistente e forse per l’assenza di alternative in un certo numero di casi, il crowdfunding non deve essere sottovalutato visto che si presta a fornire una cornice ad uno strumento di finanziamento diretto molto adatto alla situazione attuale ed a fornire lo stimolo ad iniziative dando luogo, insieme al finanziamento delle stesse, anche ad una fidelizzazione dei consumatori che si può rivelare un importante strumento di marketing.

ANNO 4 N.1

image @iStock-514405141-venimo

 

---